摘要

6月以来，长端利率震荡下行，短债及中长债代表理财净值延续上涨，偏债混合产品则先升后降。短债、中长债代表理财产品单月分别上涨0.20%、0.24%；偏债混合产品，或受权益市场影响，月度收益降为0.19%。

理财子破净率今年以来呈下降趋势，4月中旬起在3.5%附近震荡，6月出现小幅回升。其中，股份行与城商行破净率与5月基本持平，而国有行理财子破净率较5月上升0.7pct至6.5%。

【资料图】

截止6月30日，银行理财存续规模较5月环比下降7423亿元，低于去年同期跨季规模减少幅度，也低于同年一季度跨季规模降幅，说明二季度季末银行负债端的压力较小，对理财资金的回表需求下降。

6月新发产品数量自4月下跌以来小幅回暖，但单只产品平均募集规模继续呈现下降趋势，由1月的2.22亿元降至6月的1.79亿元。因而6月预计新发4606亿元，低于5月的4881亿元。

由于存在季末效应，6月理财规模下降，使得理财整体配置力量有所放缓。6月以来银行理财净买入规模逐周递减，最后一周则由买转卖，减持577亿元。从券种配置来看，整体配置偏好与5月基本保持一致，但不同点在于6月理财转为卖出同业存单。

展望7月，整体存量产品到期规模为达到2023年以来最低点，到期压力较6月环比下降1898亿元。而业绩不达标的产品开放或到期规模同样保持下降趋势，赎回压力或有所减弱。

往后看，理财存量规模在7月初快速恢复，三季度有望复刻二季度的规模增长。7月第1周，银行理财规模整体上升8100亿元，超过6月跨季下降规模（7400亿元）。三季度如果延续二季度信贷投放偏弱的情况，理财规模持续增长的概率较大。

二季度以来理财的新增结构以短期限产品为主，或与居民风险偏好较低有关，其趋势可能延续。受此影响，未来理财规模上升或将继续利好短端品种，因而我们推荐信用债哑铃型策略。

核心假设风险。银行理财产品过去收益不代表未来，不构成对理财产品的推荐。银行理财数据信息披露不完善，统计存在偏差。后续监管政策变化可能带来不确定性风险。

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部分经济数据有所修复，或受低基数推动

6月偏债混合净值增长放缓，破净率及业绩不达标占比震荡上行

6月以来，长端利率震荡下行，短债及中长债代表理财净值延续上涨，偏债混合产品则先升后降。截至6月末短债、中长债代表理财产品单月分别上涨0.20%、0.24%（5月分别为0.34%、0.41%），尽管净值延续上升趋势，但是动能边际减弱。偏债混合产品方面，6月19-26日上证指数下跌3.75%，或受权益市场影响，偏债混合产品净值也从6月19日起转降，6月最后一周下降0.04%，月度收益降为0.19%（5月为0.27%）。

2023年以来理财子破净率呈下降趋势，4月中旬起维持在3.5%附近低位震荡，6月小幅回升。截至6月30日，理财子整体破净率较5月末上升0.1pct至3.6%。其中，股份行与城商行破净率与5月基本持平，分别为2.7%及1.4%，规模占比较大的国有行理财子破净率较5月上升0.7pct至6.5%。6月全部理财子产品业绩不达标占比呈先降后升趋势，且逐周来看上升速度逐渐加快。6月底全部理财子产品业绩不达标占比为19.7%，较5月末上升0.1pct，国有理财子业绩不达标占比上升幅度最大，增长0.7pct至32.3%；其次，股份行理财子业绩不达标占比增长0.4pct至9.1%。其主要原因是6月末权益类产品及可投股票固收+产品7日年化收益率中位数下降明显，分别为-19.01%、-1.41%；不可投股票固收+以及纯固收类产品较5月末同样呈下降趋势。

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6月理财规模下降7423亿元，短期限产品回表是主因

普益标准平台数据源拓展，与银登中心2022年以来披露数据对比，其规模覆盖率提升至97%，因而我们以此外推估算全市场的银行理财产品存量规模（包括银行理财子及没有成立理财子的银行资管产品）。拓展数据源之后，银行理财规模更新频率普遍在月频或周频，滞后问题大幅改善。

分月份看，与5月末相比，6月末银行理财存续规模下降了7423亿元，低于去年同期跨季规模减少的8021亿元，也低于一季度跨季时规模下降的1.09万亿元，说明二季度季末银行负债端的压力较小，对理财资金的回表需求下降。

回顾6月各周存续规模情况，第1-4周的变化分别为+1630亿元、+34亿元、-1338亿元、-8734亿元，整体呈先升后降趋势，并在6月中旬之后加速下降。其中理财子存续规模同步变动，6月以来存续规模较5月下降6839亿元至20.9万亿元。

分投资方向看，现金管理类产品规模降幅最大，较5月下降4263亿至7.3万亿元。其次，可投股票固收+以及固收类规模分别下降1506亿元、1180亿元；权益类以及其他（包含无法分类的混合类产品及商品衍生品类理财）产品规模受到跨季影响较小，分别下降30亿元、22亿元。

分各运作模式看，两类灵活型短期限产品规模下降较快，其余产品小幅下降。每日开放型产品规模较5月下降4798亿元，环比降幅5%；最小持有期型产品规模下降1475亿元，环比降幅13%。而定开型产品存续规模在6月初短暂上升后，回落至6.4万亿元，达到2022年以来最低点；封闭型产品规模在连续6个月缓慢上升于6月初到达最高点，其后回落至4月初水平。

此外，6月各类理财公司存续规模均出现不同程度下降，国有行理财子规模降幅最大。截至6月30日，国有行、股份行及城农商行理财子存量规模分别为10.3万亿元、7.8万亿元、2.6万亿元，从月度层面来看，较5月末降幅分别为7.00%、2.15%以及0.41%。

从季度来看，各类理财公司存续规模较上一季度末基本呈现上升趋势，仅合资理财子出现小幅下降。按运作模式来看，国有行理财子整体规模较一季度增长5011亿元，增幅为6.7%，其中每日开放型和最小持有期型产品为主要拉动项，增幅为9.5%和12.5%。其次，股份理财子规模较一季度增长2981亿元，增幅为3.0%，每日开放型和最小持有期型同样为增长最多的两类，其规模增幅分别为29.7%和5.1%。按投资方向来看，国有行理财子固收类、不可投股票固收+以及现金管理型产品规模上升幅度最大，绝对增量均超过1000亿元，增幅分别为17.3%、12.3%和4.7%。而股份理财子中不可投股票固收+类产品规模增长为主要拉动项，较一季度上升2018亿元，增幅为8.0%。

细分理财公司来看，存续规模超7000亿元的13家理财公司均为国有理财子或股份理财子，存续规模占比达70%。其中招银理财和兴银理财位列前二，存续规模均超2万亿元，排名稳定。其次为信银和中银，存续规模均在1.5万亿元以上。从存续规模变化来看，与上一季度末相比85%（11/13）的理财公司规模均有所提高，绝对增量超100亿的有8家。其中，农银理财规模上升幅度最大，较3月末上升904亿元至1.4万亿，增幅为6.8%，其次为招银理财，规模上升840亿元，增幅为3.6%。

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新发募集规模降幅放缓，业绩基本延续下行趋势

因新发产品募集数据公布较为滞后，我们根据已公布募集规模数据，计算单只产品的平均募集规模，以此用于估算月度整体募集规模。6月新发产品数量小幅回暖，但募集规模仍在下降，平均单只募集规模连续3个月收缩。从数量角度来看，月度新发只数自4月下跌以来，终于小幅回暖，环比增加88只。从月度新发产品募集规模角度，平均来看，单只产品募集规模继续维持自2023年初以来的下降趋势，由1月的2.22亿元降至6月的1.79亿元。整体上，6月预计新发4606亿元，与去年同期持平，低于今年5月的4881亿元。尽管新发规模仍处下行区间，但6月环比降幅放缓至5.6%（5月降幅为10.7%）。

从投资分类角度来看，可投股票固收+、不可投股票固收+预估募集规模6月转为上行，环比上升80亿元、40亿元，分别至1534亿元、2216亿元。其余纯固收类和权益及偏股混合型产品，分别较5月下降51亿元、6亿元至774亿元、7亿元。同比方面，可投股票固收+产品较去年同期预估募集规模减少750亿元，而不可投股票固收+则呈现相反走势，新发募集规模同比上升732亿元，此现象可能与今年权益市场表现相关。

从运作模式角度来看，封闭式理财产品仍为新发理财的主要类型，募集规模占比持续保持在90%以上高位。封闭式理财预估募集规模连续4个月下滑，从2月高点5932亿元降至6月的4313亿元。与之不同，定开型产品预估募集规模2023年以来波动较大，自5月短暂上升后，6月又呈现下行趋势，环比降低74亿元，与3月基本持平。其余类型募集规模均有小幅波动，不过变动幅度不超过30亿。

由于封闭型产品为主要新发品种，因此我们重点关注新发封闭型产品各期限类型分布及募集情况。封闭式理财期限仍以3-6个月（含）、6个月-1年（含）及1-2年（含）为主。从结构上来看，6月1-2年（含）期限类型募集规模上升至2013亿元（5月为1910亿元），成为封闭型产品的主要新发期限。3-6个月（含）封闭式理财预估募集规模较5月小幅回升，上升17亿元至967亿元；而6个月-1年（含）封闭式理财预估募集规模仍持下降趋势，同比下降31亿元，降幅有所放缓；2-3年（含）新发封闭式理财整体维持在300亿左右波动。

6月以来，各期限新发产品业绩基准下限普遍延续下行趋势。细分期限类型来看，除1-3个月期限的新发封闭理财业绩基准下限增长2.5bp至3.20%以外，其余期限业绩基准下限均在下降。3年以上新发产品的业绩基准下限降幅最大，且较5月末下降33bp至4.00%；2-3年（含）下降10bp至4.1%，3-6个月（含）下降6.5bp至3.14%，1-2年（含）下降2.5bp至3.70%。

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季末因素显现，理财配置力量下滑

理财规模季末常规下降，6月降幅为近四年同期低点。回顾2020年以来季末月理财规模变化情况，往往三季度理财规模跨季压力较小，一、二、四季度并未呈现出较为明显的规律。对比2020年以来14个跨季月，理财规模的平均跨季月降幅为1.05万亿元，均高于今年6月的0.74万亿元。若仅观察二季度季末月降幅，2020-2022年分别为1.47、1.40及0.80万亿元，2023年6月降幅同为近四年来低点。

尽管6月季末效应不强，但受规模下滑影响，理财配置力量仍有所下滑。从周度数据来看，6月银行理财净买入规模逐周递减，前3周分别为751亿元、659亿元及250亿元，最后一周则由买转卖，减持577亿元。从月度数据来看，理财6月整体配置规模为1206亿元，与3月的1240亿元的规模较为接近，但与5月的3311亿元存在明显差距。从券种来看，除存单外，理财的配置偏好与5月基本保持一致，仅在数量级上小幅下滑。利率债方面，6月理财净买入426亿元（5月为530亿元）；信用债方面，6月配置规模为795亿元，其中1年以下信用债规模达到657亿元；类利率方面，其他（二永等）净买入220元，略低于5月的387亿元。分化集中在存单方面，5月理财大额买入同业存单1218亿元，而6月则转为卖出72亿元，其中最后一周单周卖出577亿元。

此外，5月中旬以来其他资管类机构（包含理财通道）净买卖规模快速收缩，6月中旬大额卖出，6月末恢复买入。从周度数据来看，自5月15日起，其他资管类机构连续5周净买卖规模不及60亿元；直至6月12-21日，其他资管类机构开始卖出债券类资产，且以存单为主，两周共计卖出存单262亿元；6月最后一周（26-30日），其他资管产品恢复买入，且以增持利率债及信用债为主。或反映季末理财提前从委外通道回收流动性，季末当周其他资管机构的资金压力较低。

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7月理财存量规模或快速上升，短端配置力量显现

展望7月，定开型及封闭型产品开放及到期规模的分布，仍是理财影响债市的重要关注指标。7月整体存量产品到期规模为2.22万亿元，为2023年以来最低点，到期压力较6月环比下降1898亿元。细分来看，7月定开型产品开放规模环比下降1503亿元至1.83万亿元，封闭型产品到期规模环比下降395亿元至3863亿元。

业绩不达标的产品开放或到期规模连续6周下降趋势，赎回压力逐渐缓释。截至6月30日数据，7月业绩不达标的定开型产品打开规模较6月下降315亿元至3104亿元；封闭型产品7月到期规模为1333亿元，相对6月微增28亿元。

往后看，理财存量规模在7月初快速恢复，三季度有望复刻二季度的规模增长。7月第1周，银行理财规模整体上升8100亿元，超过6月跨季下降规模（7400亿元），与4月全月增幅1.16万亿元较为接近，其中每日开放型产品是主要贡献，单周规模增幅达到6353亿元。结合季末理财回表的相关信息来看，3月与6月居民新增存款分别为2.91、2.67万亿元（差值为2400亿元），理财规模降幅分别为10900、7400亿元（差值为3500亿元），或反映二季度银行存款端压力下降。三季度如果延续二季度信贷投放偏弱的情况，理财规模持续增长的概率较大；但若后续信贷投放逐步反弹，银行对负债端依赖度提升，或对理财市场带来一定的冲击。

二季度以来理财的新增结构以短期限产品为主，或与居民风险偏好较低有关，其趋势可能延续。回顾二季度银行理财分运作模式的规模变化，每日开放型及最小持有期型产品规模分别提升4681、4097亿元，总规模占比由36%、13%提升至37%、15%，是理财规模企稳回升的主要力量；封闭型及其他产品的规模增幅均在500亿元上下；固定期限定开型产品规模则下降3739亿元。这背后反应出居民的风险偏好较低，更加偏好短久期灵活取现的理财品种，而对有净值可能波动的定开型理财仍在赎回。在当前宏观环境没有明显回暖的背景下，居民风险偏好或延续，也就意味着理财的增量或仍以短期限产品为主。受此影响，未来理财规模上升或将继续利好短端品种。二季度银行理财主要在二级市场增配同业存单及1年以内信用债，共计净买入存单3325亿元，远超一季度的579亿元；一年以内信用债则买入2903亿元，与一季度增持规模基本持平。若三季度理财延续在短期限产品端发力，或将带动短端债券品种的下行行情，因而我们推荐信用债哑铃型策略（具体请见我们的信用月报《7月，信用债哑铃策略》）。

风险提示：

银行理财过往业绩不代表未来收益，理财产品的未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险，不构成对理财产品的推荐。银行理财数据信息披露不完善，统计存在偏差。后续监管政策变化可能带来一定不确定性风险。